Is uw kapitaalstructuur een groeiversneller of juist een bottleneck voor schaalvergroting?

Groei is zelden een louter operationele opgave. Hoewel veel organisaties expansie benaderen vanuit de markt, product en/of dienst, en de daarmee gepaarde commerciële slagkracht, ligt de werkelijke begrenzing van schaalvergroting in de praktijk vrijwel altijd in de financieringsstructuur. De vraag is niet of groeikapitaal vereist is, maar welk type kapitaal -en onder welke condities- dit het meest bijdraagt aan versnelde en duurzame waardecreatie.

Vanuit dat perspectief is financiering derhalve geen ondersteunend mechanisme, maar een bepalende factor in de strategische bewegingsruimte van de organisatie. Dit impliceert dat de kapitaalstructuur niet reactief moet worden ingericht, maar bewust moet worden ontworpen als onderdeel van de groeistrategie.

In dit artikel wordt nader ingegaan op de rol van financiering bij schaalvergroting. Hierbij  staat de afweging tussen eigen vermogen en vreemd vermogen centraal alsook de wijze waarop de keuze doorwerkt in groei, risico’s, controle en derhalve de condities waaronder verschillende financieringsvormen effectief zijn. 

De financiële basis

Alvorens kan worden gesproken over financiering, dient de onderliggende financiële basis van de onderneming natuurlijk op orde te zijn. In de praktijk vormt dit een eerste, doch veelal impliciete randvoorwaarde voor groei.

Een solide financiële basis vangt aan bij een adequaat ingerichte bankomgeving. Een onderneming die beschikt over een passende zakelijke rekening, structureel inzicht heeft in haar liquiditeitspositie, kasstromen en verplichtingen, is beter in staat om financiële ontwikkelingen te duiden en tijdig bij te sturen. Dit creëert rust en overzicht, hetgeen noodzakelijk is om strategische keuzes op verantwoorde wijze te kunnen maken.

Strategische financiering

Strategische financiering richt zich op het inrichten van een kapitaalstructuur die aansluit bij de aard van de onderneming en de dynamiek van de groeistrategie. Dit betekent dat financiering niet achteraf wordt geregeld, maar wordt inbegrepen bij strategische keuzes. Een gekozen kapitaalstructuur kan doorwerken in:

• de snelheid waarmee investeringen gerealiseerd kunnen worden;
• de mate waarin risico’s kunnen worden opgevangen;
• de druk op kasstromen en rendement;
• de invloed van externe partijen op besluitvorming;
• de mogelijkheden voor toekomstige financiering.

Opgemerkt moet worden dat de genoemde effecten niet lineair en a priori universeel zijn. De impact van financiering is evident afhankelijk van context, zoals de stabiliteit van kasstromen, de fase van de onderneming en de toegang tot kapitaalmarkten. Desalniettemin zijn de genoemde effecten in de praktijk bij veel bedrijven zichtbaar. 

Eigen vermogen

Eigen vermogen wordt vaak geassocieerd met strategische flexibiliteit, omdat het geen vaste terugbetalingsverplichtingen kent. Dit maakt het mogelijk om te investeren in groei zonder directe druk op liquiditeit, wat met name relevant is in situaties waarin opbrengsten onzeker of vertraagd zijn. Deze flexibiliteit is echter niet onbeperkt.

Investeerders in eigen vermogen opereren vanuit een rendementsperspectief en kunnen invloed uitoefenen op de strategische richting van de onderneming. Dit kan leiden tot:

• nadruk op groei en schaalbaarheid;
• focus op waardeontwikkeling;
• betrokkenheid bij besluitvorming;
• aanpassing van governance-structuren.

Daarnaast is de beschikbaarheid van eigen vermogen afhankelijk van marktomstandigheden en waarderingen. Het aantrekken van kapitaal tegen ongunstige condities kan leiden tot verzwakking. Eigen vermogen biedt daarmee ruimte om risico te absorberen, maar brengt tegelijkertijd nieuwe afhankelijkheden en prikkels met zich mee.

Vreemd vermogen

Vreemd vermogen kan een efficiënte financieringsvorm zijn wanneer de kosten van schuld lager liggen dan het rendement op investeringen en wanneer kasstromen voldoende stabiel zijn om verplichtingen te dragen. Onder deze condities kan schuld:

• investeringen versnellen;
• het rendement op eigen vermogen verhogen;
• financiële discipline afdwingen.

Opgemerkt moet worden dat de werking van vreemd vermogen zich niet beperkt tot de financiering van strategische investeringen. In de praktijk dient tevens rekening te worden gehouden met -bijvoorbeeld- de dynamiek van werkkapitaal. Schaalvergroting gaat zoals eerder gesteld veelal gepaard met een toename van voorraden en debiteurenposities, terwijl kosten in de regel voorafgaan aan opbrengsten. Hierdoor ontstaat vaak een tijdelijke discrepantie tussen uitgaande en inkomende kasstromen.

In dat licht kan vreemd vermogen, in het bijzonder in de vorm van zakelijke lening aanvragen of kortlopende leningen, mits tijdig en doelgericht ingezet, bijdragen aan het opvangen van fluctuaties in de liquiditeitspositie. Dit veronderstelt wel dat de onderneming niet reactief handelt, maar haar werkkapitaalbehoefte expliciet meeneemt in haar financieringsstrategie.
De mogelijkheid om tijdelijk aanvullende liquiditeit aan te trekken, bijvoorbeeld door middel van zakelijk krediet, kan de onderneming vervolgens in staat stellen om een dergelijke fase te overbruggen en de continuïteit van de bedrijfsvoering te faciliteren. 

Daarbij dient evenwel te worden opgemerkt dat deze flexibiliteit afhankelijk is van de mate waarin de onderneming haar kasstromen kan beheersen en anticiperen op toekomstige verplichtingen. Indien de liquiditeitspositie onder druk komt te staan of de voorspelbaarheid van kasstromen afneemt, kan de inzet van vreemd vermogen de kwetsbaarheid van de onderneming vergroten.

Voorts kunnen financieringsvoorwaarden wijzigen en kunnen convenanten de strategische ruimte beïnvloeden. In minder gunstige scenario’s kan dit leiden tot een beperking van de manoeuvreerruimte, zonder dat dit noodzakelijkerwijs vooraf volledig voorzienbaar is.

Vreemd vermogen kan derhalve, afhankelijk van de omstandigheden, zowel bijdragen aan het faciliteren van groei als aan het vergroten van risico’s. De effectiviteit ervan dient steeds te worden bezien in samenhang met stabiliteit van kasstromen, timing van financiering en de mate van financiële beheersing binnen de onderneming.

De afweging tussen eigen en vreemd vermogen

De keuze tussen eigen en vreemd vermogen kan niet worden gereduceerd tot een eenvoudige kostenvergelijking. In de praktijk is sprake van een afweging tussen meerdere, onderling samenhangende factoren. Enkele belangrijke aspecten in dit licht zijn:

• Onzekerheid van kasstromen
  Hoe groter de volatiliteit, hoe beperkter de ruimte voor schuld en hoe groter de rol van eigen vermogen.
• Snelheid van groei
  Snelle expansie vraagt vaak om kapitaal zonder directe terugbetalingsdruk, terwijl geleidelijke groei vaker met schuld kan worden gefinancierd.
• Risicobereidheid
  Meer vreemd vermogen kan het rendement verhogen, maar vergroot ook de kwetsbaarheid bij tegenvallers.
• Strategische autonomie
  Eigen vermogen kan leiden tot externe invloed, terwijl vreemd vermogen interne financiële druk creëert.
• Toegang tot kapitaal
  De beschikbaarheid en voorwaarden van financiering worden mede bepaald door marktomstandigheden en de positie van de onderneming.

Er bestaat derhalve geen vaste optimale verhouding. In plaats daarvan moet er sprake zijn van een bandbreedte waarbinnen de kapitaalstructuur werkbaar is.

Kapitaalstructuur als dynamisch proces

De optimale kapitaalstructuur is dus geen statisch gegeven. Naarmate een onderneming groeit en haar risicoprofiel verandert, verschuift ook de verhouding tussen eigen en vreemd vermogen. In de praktijk ontstaat vaak een gefaseerd patroon:

• in vroege fasen domineert eigen vermogen;
• in groeifasen ontstaat een combinatie van financieringsvormen;
• in meer volwassen fasen neemt de rol van vreemd vermogen toe.

Voorts spelen timing en sequentie een belangrijke rol. Financieringsbeslissingen die op een bepaald moment rationeel zijn, kunnen in een later stadium beperkingen opleveren, bijvoorbeeld bij herfinanciering of veranderende marktomstandigheden.
Succesvolle organisaties benaderen financiering daarom als een doorlopend proces en passen hun kapitaalstructuur actief aan.

Wanneer financiering groei belemmert

Financiering kan groei ondersteunen, maar ook belemmeren wanneer er geen aansluiting is tussen kapitaalstructuur en strategie. Dit doet zich onder andere voor wanneer:

• financiering pas wordt geregeld nadat strategische keuzes zijn gemaakt;
• er een mismatch ontstaat tussen investeringshorizon en financieringsvorm;
• schuld wordt ingezet bij onvoldoende stabiele kasstromen;
• eigen vermogen wordt aangetrokken zonder duidelijke groeirichting.

In dergelijke situaties ontstaat spanning tussen ambitie en uitvoerbaarheid, wat kan leiden tot vertraging, verhoogd risico en/of suboptimale besluitvorming.

Implicaties voor beslissers

Voor beslissers betekent al het bovengenoemde dat financiering expliciet onderdeel moet zijn van strategische afwegingen. Een geïntegreerde benadering vraagt derhalve om:

• het vertalen van groeistrategie naar kapitaalbehoefte in omvang, timing en risico;
• het analyseren van verschillende financieringsstructuren onder uiteenlopende scenario’s;
• het expliciet meenemen van neerwaartse risico’s;
• het waarborgen van flexibiliteit binnen de kapitaalstructuur;
• het continu evalueren en bijstellen van financieringskeuzes.

Financiering wordt daarmee een strategisch instrument dat meebeweegt met de ontwikkeling van de onderneming.

Conclusie

Geconcludeerd kan worden dat de rol van strategische financiering bij groei niet eenduidig is, maar derhalve volstrekt afhankelijk van context. Eigen vermogen en vreemd vermogen zijn geen alternatieven met vaste eigenschappen, maar instrumenten waarvan de effectiviteit wordt bepaald door onzekerheid, stabiliteit, timing en marktomstandigheden. De kapitaalstructuur bepaalt daarmee niet alleen of groei gefinancierd kan worden, maar onder welke voorwaarden deze realiseerbaar en beheersbaar blijft. Voor organisaties ligt de uitdaging niet in het kiezen van een enkele financieringsvorm, maar in het ontwerpen en voortdurend aanpassen van een kapitaalstructuur die aansluit bij hun strategische ambities en operationele realiteit.

Winstgevendheid verhogen en uw bedrijf in waarde laten toenemen?

UBS Business Value Creation Services ondersteunt organisaties bij het verhogen van winst- en bedrijfswaarde. Ons team focust zich hierbij op domeinen die de grootste impact hebben op het bedrijfsresultaat. Lees meer →